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　　来源：翠鸟资本

　　文|翠鸟资本

　　张裕A（000869.SZ）2025年年报数据显示，营收29.89亿元 ，净利润7129万元
，同比暴跌76.64%，数字本身已足够刺眼 ，但更耐人寻味的是年报里的那句“取得了一定的积极效果 ” 。

　　连续七年下滑 、两年断崖式崩塌
，张裕的困境，从来不只是葡萄酒卖不动。

　　从2018年的51.4亿元到2025年的不足30亿 ，张裕的坠落轨迹并非行业寒冬的被动结果
。

　　“百亿梦”

　　2018年
，张裕营收51.4亿元，净利润10.3亿元。那是周洪江执掌以来的最后一个高光时刻 。

　　此后七年 ，故事走向已然不同
。

　　2019年50.3亿，2020年37.2亿
，2021年39.8亿，2022年39.2亿 ，2023年43.9亿
，2024年32.8亿，2025年29.9亿。

　　一条清晰的下滑曲线 ，中间偶有反弹
，但没有改变方向 。

　　周洪江的应对方式是不断调高目标
。

　　2020年提出“十四五
”末突破百亿；2023年细化“三步走”——先回50亿，再冲60亿 ，最后破百亿。

　　现实却是很骨感：50亿没回去
，60亿成了天方夜谭，百亿只能呵呵了 。

　　这种“目标通胀症 ”的本质 ，是将战略规划异化为公关表演
。

　　每年股东大会上的豪言壮语
，不是为了指引执行，而是为了安抚股东、稳定股价
、制造“我们没有躺平
”的幻觉。

　　当目标与现实的鸿沟越拉越大 ，管理层的选择不是调整策略，而是继续加码口号——仿佛声音足够大
，就能掩盖业绩的下滑 。

　　2026年的新目标是“力争不低于30亿元”
。

　　从百亿到30亿，从“突破 ”到“不低于
” ，语气的收缩暴露了底气的枯竭
，但“力争”二字依然倔强。

　　更值得玩味的是目标的精确性 。

　　30亿元，恰好比2025年的29.89亿高出1100万——这不是战略进取 ，是数学游戏。

　　只要多卖几百万的酒
，就能在年报里写下“完成目标 ”，为下一年的“力争
”续命
。

　　国际化？

　　周洪江有一句名言：“布局全球 ，中国也守不住。” 

　　2013年
，357.5万欧元收购法国富郎多酒庄 。12年累计净利润16万欧元，半数年份亏损
。2025年6月 ，以480万欧元出售。

　　莱州朱桥葡萄基地的命运类似 。

　　约2.21亿元交由政府回购
，从“战略资产 ”变成“变现工具
”
。

　　类似的操作近年频繁上演：收购时高举高打，宣称全球布局；运营时水土不服 ，亏损连年；退出时低调处理，美其名曰优化。

　　海外并购的失败
，不能简单归咎于“环境变化” 。

　　富郎多酒庄的问题在于：张裕从未真正理解法国葡萄酒的产区逻辑与品牌运营，以为买下酒庄就拥有了国际化的门票 ，却忽视了从葡萄园到餐桌的漫长链条需要本土团队、渠道深耕与消费者教育
。

　　买下资产是容易的
，运营资产是困难的，而承认失败是不可能的——直到账面数字无法掩盖。

　　资源向海外倾斜 ，本土市场的产品创新 、渠道变革
、消费者培育被系统性忽视 。

　　当进口酒以37%的增速卷土重来
，张裕发现自己既没有守住高端（被澳洲酒、法国酒挤压），也没有占领大众（被白酒低度化 、啤酒精酿化分流） ，两头落空
。

　　白兰地的“广东陷阱 ”

　　周洪江将白兰地视为第二增长曲线
，以高端品牌“可雅”对标轩尼诗
、马爹利，重点布局广东——这个中国白兰地60%以上消费集中的市场。

　　这是一个典型的数据陷阱：看到集中度高 ，就认为可以切入；看到市场庞大
，就认为可以分一杯羹 。却忽视了关键问题——

　　为什么广东人喝白兰地？

　　因为洋酒文化、商务应酬 、身份象征。这些认知与渠道壁垒，是“可雅
”们用广告投放无法突破的
。

　　2024年 ，白兰地营收7.4亿元，同比锐减35.8%；2025年回升至7.59亿元
，增幅2.55%。两年折腾，几乎原地踏步 。

　　高投入之下 ，始终未能打开局面
。

　　白兰地的失败
，被归入“市场培育需要时间”的长期叙事，与葡萄酒的下滑
、国际化的收缩混在一起 ，稀释为“行业寒冬 ”的集体命运。

　　没有哪一项决策被明确否定
，没有哪一位高管为结果负责，“改革
”永远在继续 ，“突破”永远在下一年 。

　　平均年龄在60岁的管理层

　　2025年6月
，61岁的周洪江再次连任董事长，59岁的总经理孙健继续搭档 ，多位副总经理年近六旬
。

　　在白酒、啤酒 、饮料行业纷纷推进管理团队年轻化的背景下
，张裕的“老人政治 ”显得格外刺眼。

　　这不是年龄歧视，是能力结构的问题 。

　　葡萄酒消费的核心群体正在代际转移：60后
、70后的“格调消费
”在萎缩 ，80后、90后的“悦己消费”在崛起
。

　　后者需要的产品语言 、渠道触点、沟通方式，与前者截然不同。

　　一个平均年龄在60岁的管理层
，如何理解小红书上的“微醺经济 ”？如何设计适合直播电商的产品组合？如何与新兴的酒类垂直平台谈判？

　　答案是他们不尝试，或者尝试失败 。

　　张裕的“大胆改革创新
”在年报里年年出现 ，但落地形态永远是渠道压货
、促销打折、终端争夺——

　　这是周洪江们熟悉的世界
，是1990年代白酒行业竞争的翻版
。

　　当市场需要内容营销 、社群运营
、DTC（直接面向消费者）转型时，张裕的反应是迟钝的、被动的 、形式主义的。

　　股权激励计划的争议 ，进一步暴露了利益分配的失衡 。

　　2023年的限制性股票激励
，以每股15.69元向211名激励对象授予685万股，高管占比较高。

　　但考核目标以2021
、2022年疫情期间的低业绩为基数 ，被投资者质疑“门槛过低
，高管白捡钱”
。

　　业绩低迷时奖励管理层，目标跳票时继续连任 ，战略失败时无人担责——

　　这套机制的自我循环
，构成了张裕创新能力的系统性窒息。

　　“力争 ”是最后的倔强

　　面对2026年，张裕的目标很务实：

　　营收不低于30亿元 ，成本费用控制在27亿元以下 。3亿元的利润空间，对应29.89亿元的收入——毛利率勉强维持10%
，在葡萄酒行业已属边缘水平
。

　　年报罗列的有利因素，全是“正确的废话
”：

　　地方政府支持、高净值人群基数大 、年轻消费群体崛起
、国潮兴起、长期潜力巨大。

　　每一项都对 ，每一项都远水难解近渴 。

　　培育消费者需要三年五年
，年轻群体形成饮酒习惯需要场景重构，国潮渗透葡萄酒需要产品叙事——而张裕的2026年目标 ，只给了一年
。

　　这种时间尺度的错位
，揭示了张裕最深层的困境：它活在两个不可调和的时钟里。

　　资本市场的时钟要求季度增长 、年度目标
、股价稳定；产业变革的时钟需要长期投入、耐心培育 、容忍试错 。

　　周洪江的选择永远是迎合前者，用“力争”的姿态换取短期的认可 ，哪怕这种认可越来越廉价
。

　　分红与回购是最新的姿态表演。

　　每10股派2.5元现金红利
，共计1.64亿元；回购B股1000万至1500万股予以注销，价格不高于港币11.49元/股 。向市场传递信心 ，维护公司价值——但信心不能靠回购买来
。

　　张裕真正该做的
，是停止表演。

　　停止每年定一个明知完不成的目标，停止用“改革 ”的叙事掩盖执行的溃败 ，停止向所有人证明自己“没有躺平” 。

　　一家百年企业，应该有底气承认：我们迷失了
，我们需要时间找回方向。

　　但周洪江不会这样做
。

　　连任的董事长、固化的管理层
、循环的“力争
”叙事，构成了一个自我封闭的系统。在这个系统里 ，承认失败等于否定自我
，调整战略等于推翻历史，而真正需要的变革——

　　从管理层年轻化到产品逻辑重构 ，从渠道模式变革到消费者培育投入——都被无限期推迟 。

　　张裕的2026
，大概率又将是一个“力争”的年份
。